2024年(nián)11月(yuè)美(měi)股強勢上(shàng)漲。全月(yuè)道(dào)指上(shàng)漲7.54%，納指上(shàng)漲6.21%，标普500指數上(shàng)漲5.73%。舉世矚目的(de)美(měi)國(guó)大選以特朗普碾壓式勝利而結束。由于特朗普的(de)政策重點在國(guó)內(nèi)政策上(shàng)，對(duì)企業(yè)會減稅，對(duì)政府部門會減員(yuán)增效，對(duì)外(wài)征收關稅，在全球地(dì)緣政策上(shàng)采取收縮戰略。市(shì)場(chǎng)預期這(zhè)些政策組合的(de)結果将帶來(lái)美(měi)元的(de)走強和(hé)美(měi)國(guó)國(guó)內(nèi)企業(yè)盈利增加，因此出現(xiàn)了一波特朗普交易的(de)熱潮。同時(shí)，由于特朗普明(míng)确支持虛拟貨币，使得比特币等虛拟貨币也出現(xiàn)了一波暴漲。特朗普的(de)第二任期，将會比第一任期更為(wèi)大膽。不過，到底能做到承諾的(de)多少，還(hái)是未知數。因為(wèi)特朗普的(de)很(hěn)多政策其實是矛盾的(de)或者難以執行的(de)。比如，想要制造業(yè)回流，那(nà)麽就必須要有(yǒu)弱勢美(měi)元，持續恒定的(de)産業(yè)政策，較低(dī)的(de)人(rén)工(gōng)成本。而這(zhè)分别與增加關稅，改革政府和(hé)驅趕移民(mín)相(xiàng)矛盾。同時(shí)，在全球進行收縮雖然可以降低(dī)成本，但(dàn)同時(shí)也會使地(dì)區(qū)大國(guó)不再對(duì)美(měi)國(guó)馬首是瞻，很(hěn)可能對(duì)美(měi)國(guó)的(de)全球利益不利。如今歐洲，日(rì)韓，澳大利亞和(hé)加拿(ná)大的(de)經濟都(dōu)不太行，不僅中國(guó)，甚至連被西(xī)方寄予厚望的(de)印度都(dōu)開(kāi)始出現(xiàn)經濟疲弱，隻有(yǒu)美(měi)國(guó)經濟和(hé)美(měi)國(guó)股市(shì)如日(rì)中天。這(zhè)是由于美(měi)國(guó)是全球創新的(de)源頭，而同時(shí)美(měi)國(guó)又(yòu)控制了全球的(de)大部分消費(fèi)市(shì)場(chǎng)和(hé)金(jīn)融體(tǐ)系，使得全球的(de)錢流向美(měi)國(guó)。換句話(huà)說(shuō)，美(měi)國(guó)才是全球化(huà)的(de)最大受益者。如果美(měi)國(guó)為(wèi)了平衡國(guó)內(nèi)訴求而拆解全球化(huà)體(tǐ)系，轉向孤立主義，則意味着全球多極化(huà)趨勢将加強。短期看(kàn)美(měi)國(guó)節省了成本獲得了利益，但(dàn)長(cháng)期看(kàn)對(duì)美(měi)國(guó)卻未必有(yǒu)利。這(zhè)對(duì)中國(guó)以及各地(dì)區(qū)大國(guó)其實既是挑戰也是機(jī)會。我們認為(wèi)特朗普交易可能已經進入尾聲，美(měi)股更應該注重結構化(huà)的(de)機(jī)會，特别是AI應用方向帶來(lái)的(de)重要機(jī)會。

2024年(nián)11月(yuè)全月(yuè)A股保持牛市(shì)震蕩之勢。全月(yuè)上(shàng)證指數上(shàng)漲1.42%，滬深300指數上(shàng)漲0.66%，科(kē)創50指數上(shàng)漲3.91%。中國(guó)市(shì)場(chǎng)還(hái)是以國(guó)內(nèi)因素為(wèi)主，特朗普上(shàng)台的(de)影響已基本消化(huà)。目前中國(guó)處于轉型期，将由原來(lái)以基建房(fáng)地(dì)産和(hé)外(wài)貿為(wèi)主的(de)經濟增長(cháng)模式轉變為(wèi)以高(gāo)科(kē)技(jì)和(hé)消費(fèi)為(wèi)主的(de)經濟增長(cháng)模式。這(zhè)一過程其實從(cóng)2018年(nián)第一次中美(měi)貿易戰就開(kāi)始了。然而，2018-2021年(nián)這(zhè)四年(nián)由于種種因素的(de)影響，房(fáng)地(dì)産和(hé)外(wài)貿仍然是中國(guó)經濟增長(cháng)的(de)最主要引擎，因此在2021年(nián)下(xià)半年(nián)房(fáng)地(dì)産大周期向下(xià)後，經濟出現(xiàn)了較為(wèi)困難的(de)時(shí)期。而特朗普上(shàng)台後，預計(jì)外(wài)貿方面也會面臨更大壓力。這(zhè)使得大家(jiā)缺乏信心。此時(shí)，需要政府給予逆周期的(de)大力支持。9月(yuè)中央出台了一系列由各部門聯合發起的(de)政策，涵蓋地(dì)産，貨币，财政等各個(gè)方面，誓要扭轉全社會的(de)通(tōng)縮預期。這(zhè)些政策在不斷釋放(fàng)，但(dàn)政策的(de)效果是一個(gè)逐漸顯現(xiàn)的(de)過程，而且牌不可能一次性打完，還(hái)需要為(wèi)明(míng)年(nián)可能更嚴峻的(de)外(wài)貿形勢預留空間(jiān)。因此市(shì)場(chǎng)會随着預期的(de)兌現(xiàn)或落空不斷搖擺，出現(xiàn)較大的(de)震蕩。不過，既然轉型是一個(gè)明(míng)确的(de)方向，那(nà)麽投資的(de)結構性機(jī)會也必然在這(zhè)些方向。同時(shí)由于宏觀基本面的(de)改善需要時(shí)間(jiān)，過快的(de)指數增長(cháng)也是不合理(lǐ)的(de)。因此我們對(duì)A股市(shì)場(chǎng)的(de)預期是震蕩慢(màn)牛，資金(jīn)充裕但(dàn)基本面仍在底部。很(hěn)可能國(guó)家(jiā)并不願意看(kàn)到影響信心的(de)熊市(shì)，或者隻有(yǒu)少數人(rén)賺錢的(de)快牛。

2024年(nián)11月(yuè)香港市(shì)場(chǎng)震蕩下(xià)跌。全月(yuè)恒生(shēng)指數下(xià)跌4.40%，恒生(shēng)國(guó)企指數下(xià)跌4.37%，恒生(shēng)科(kē)技(jì)指數下(xià)跌3.24%，MSCI中國(guó)指數下(xià)跌4.48%。在香港市(shì)場(chǎng)整體(tǐ)低(dī)估，海(hǎi)外(wài)中國(guó)資産極度便宜之時(shí)，國(guó)際資金(jīn)其實一直在關注。随着中國(guó)政策強烈轉向，國(guó)際資金(jīn)對(duì)中國(guó)資産的(de)配置興趣在提升。但(dàn)是，國(guó)際資金(jīn)一般是根據數據做決策，在看(kàn)到好(hǎo)的(de)經濟數據之前，對(duì)中國(guó)資産的(de)信心仍不堅定。同時(shí)，香港和(hé)海(hǎi)外(wài)市(shì)場(chǎng)也缺乏A股市(shì)場(chǎng)特有(yǒu)的(de)專精特新的(de)高(gāo)科(kē)技(jì)企業(yè)。即使有(yǒu)，由于研究成本過高(gāo)，國(guó)際資金(jīn)通(tōng)常也缺乏興趣。因此國(guó)際資金(jīn)更看(kàn)重的(de)是消費(fèi)相(xiàng)關的(de)行業(yè)，注重基本面和(hé)股東回報。如果漲幅短期過大脫離基本面，他(tā)們會選擇獲利了結。目前的(de)香港市(shì)場(chǎng)的(de)調整是正常的(de)，随着中國(guó)經濟基本面的(de)築底和(hé)改善，整體(tǐ)趨勢仍然向好(hǎo)。

2024年(nián)11月(yuè)美(měi)元指數上(shàng)漲1.8%至105.8，美(měi)元兌人(rén)民(mín)币彙率升值1.78%至7.25。特朗普上(shàng)台後大幅加關稅的(de)預期推高(gāo)了強勢美(měi)元預期（其機(jī)制是進口減少，國(guó)內(nèi)生(shēng)産增加，從(cóng)而經濟更強，同時(shí)通(tōng)脹加劇(jù)，利率更高(gāo)，進一步增加資金(jīn)流入美(měi)國(guó)）。以中國(guó)的(de)國(guó)際收支狀況來(lái)看(kàn)，人(rén)民(mín)币不存在較強的(de)貶值基礎，但(dàn)市(shì)場(chǎng)預期明(míng)年(nián)美(měi)國(guó)大幅增加關稅之後，人(rén)民(mín)币會有(yǒu)一定的(de)通(tōng)過貶值消化(huà)關稅的(de)壓力。不過相(xiàng)對(duì)于通(tōng)過貶值增加出口，進一步擴大開(kāi)放(fàng)是降低(dī)國(guó)際貿易摩擦且更互利共赢的(de)方式。我們預計(jì)，特朗普上(shàng)台造成的(de)人(rén)民(mín)币壓力應該是暫時(shí)的(de)。

本月(yuè)AI方面的(de)最主要亮(liàng)點是AI應用端在美(měi)股的(de)崛起。以Applovin, Palantir為(wèi)代表的(de)一批AI應用公司由于較早應用AI技(jì)術，在收入增長(cháng)，客戶粘性和(hé)成本降低(dī)上(shàng)的(de)效果已經開(kāi)始體(tǐ)現(xiàn)在财務報表中，股價也出現(xiàn)了大幅上(shàng)漲。恰逢英偉達，台積電(diàn)這(zhè)樣的(de)硬件(jiàn)公司面臨交付延遲和(hé)資本開(kāi)支持續性的(de)置疑等問(wèn)題，市(shì)場(chǎng)資金(jīn)出現(xiàn)了從(cóng)硬件(jiàn)往軟件(jiàn)切換的(de)趨勢。這(zhè)也符合AI整體(tǐ)長(cháng)期發展的(de)邏輯。值得注意的(de)是，AI應用端的(de)效果最先體(tǐ)現(xiàn)的(de)to B的(de)公司上(shàng)，如Applovin是一個(gè)在遊戲行業(yè)對(duì)接廣告商和(hé)廣告位的(de)公司，Palantir是一個(gè)為(wèi)國(guó)防安全客戶服務的(de)公司。這(zhè)是由于to B的(de)公司對(duì)于成本收益的(de)變動極為(wèi)敏感，且有(yǒu)些公司願意為(wèi)了未來(lái)趨勢做提前投入，而to C的(de)公司需要慢(màn)慢(màn)培養消費(fèi)者的(de)使用習(xí)慣。但(dàn)從(cóng)長(cháng)期看(kàn)來(lái)，消費(fèi)者習(xí)慣一旦培養起來(lái)，則改變行為(wèi)就很(hěn)難，這(zhè)會使得to C的(de)公司獲得更穩定的(de)長(cháng)期現(xiàn)金(jīn)流，從(cóng)而獲得更高(gāo)的(de)估值。因此AI的(de)發展目前還(hái)僅僅剛剛開(kāi)始，大的(de)行情還(hái)在後面。回到國(guó)內(nèi)A股，由于美(měi)股映射的(de)關系，A股也會在AI應用端有(yǒu)一波行情，但(dàn)由于中國(guó)AI的(de)發展受制于算(suàn)力，發展落後于美(měi)國(guó)一段時(shí)間(jiān)，同時(shí)國(guó)內(nèi)to B的(de)公司從(cóng)過去(qù)經驗來(lái)看(kàn)真實收入（考慮應收賬款的(de)折扣）往往容易低(dī)于預期，因此股價上(shàng)漲未必與美(měi)股同步。A股市(shì)場(chǎng)很(hěn)可能會出現(xiàn)AI硬件(jiàn)，to B，to C一起炒的(de)現(xiàn)象，其中有(yǒu)些是基于真實基本面的(de)發展，有(yǒu)些是美(měi)股映射帶來(lái)的(de)遠(yuǎn)景預期，有(yǒu)些則完全是遊資炒作(zuò)。這(zhè)會導緻闆塊出現(xiàn)較大的(de)博弈和(hé)波動，投資要做好(hǎo)心理(lǐ)準備。但(dàn)AI是不可錯(cuò)過的(de)闆塊，這(zhè)是毋庸置疑的(de)。

2024年(nián)11月(yuè)新能源車表現(xiàn)繼續亮(liàng)眼，乘聯會估計(jì)全月(yuè)銷量127.7萬輛(liàng)，同比增長(cháng)52%。11月(yuè)小(xiǎo)鵬汽車交付3.1萬輛(liàng)，同比增長(cháng)54%。蔚來(lái)交付2.1萬輛(liàng)，環比持平。理(lǐ)想交付4.9萬輛(liàng)，同比增長(cháng)19%。零跑交付4.0萬輛(liàng)，同比增長(cháng)117%。極氪交付2.7萬輛(liàng)，同比增長(cháng)106%。小(xiǎo)米單月(yuè)交付量繼續突破2萬台。廣汽埃安交付4.2輛(liàng)。問(wèn)界交付3.7萬輛(liàng)，同比增長(cháng)55%。比亞迪銷量50.7萬輛(liàng)，繼續遙遙領先。

上(shàng)月(yuè)光(guāng)伏行業(yè)協會強化(huà)行業(yè)自(zì)律，給出了組件(jiàn)含稅的(de)最低(dī)成本線，行業(yè)闆塊情緒明(míng)顯大幅修複。不過，行業(yè)自(zì)律一般來(lái)說(shuō)隻能延緩趨勢，并不能改變周期方向，行業(yè)仍在出清過程中，從(cóng)基本面來(lái)說(shuō)還(hái)沒有(yǒu)反轉，因此闆塊主要是交易性機(jī)會，本月(yuè)股價就已經開(kāi)始回調。不過，頭部企業(yè)現(xiàn)金(jīn)流充裕後，新的(de)技(jì)術方向可能會獲得更多資源來(lái)突破。電(diàn)池方面，歐洲最大的(de)電(diàn)池制造商Northvolt破産，凸顯了歐洲在新能源方面自(zì)主轉型的(de)困難，對(duì)中國(guó)企業(yè)出海(hǎi)是好(hǎo)消息。另外(wài)，固态電(diàn)池技(jì)術有(yǒu)所進展，雖然離大規模應用還(hái)有(yǒu)較長(cháng)距離。

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