2024年(nián)9月(yuè)美(měi)股震蕩上(shàng)行。全月(yuè)道(dào)指上(shàng)漲1.85%，納指上(shàng)漲2.68%，标普500指數上(shàng)漲2.02%。美(měi)國(guó)終于迎來(lái)市(shì)場(chǎng)期盼已久的(de)降息，且一次性降息50個(gè)基點，符合市(shì)場(chǎng)預期。降息之後，市(shì)場(chǎng)的(de)一緻預期是到年(nián)底繼續分兩次降息50個(gè)基點。恰在此時(shí)，中國(guó)政府推出了非常可觀的(de)經濟刺激計(jì)劃，吸引了國(guó)際資金(jīn)流向中國(guó)，如果美(měi)國(guó)持續快速降息，則中美(měi)股市(shì)此消彼長(cháng)的(de)可能性在增大。由于大選臨近(jìn)，這(zhè)顯然不是美(měi)國(guó)政府想看(kàn)到的(de)。于是近(jìn)期美(měi)國(guó)釋放(fàng)出了異常好(hǎo)的(de)非農(nóng)就業(yè)數據（好(hǎo)到懷疑其真實性），美(měi)聯儲口風(fēng)有(yǒu)所逆轉，市(shì)場(chǎng)的(de)降息預期變更為(wèi)至年(nián)底前隻有(yǒu)一次降息。從(cóng)曆史上(shàng)看(kàn)，美(měi)聯儲降息後，美(měi)股的(de)走勢并不确定，是漲是跌主要依賴于其後續經濟的(de)走勢和(hé)股市(shì)當時(shí)的(de)位置。我們預期美(měi)聯儲在大選前後會保持謹慎，可能年(nián)內(nèi)隻降一次息甚至不再降息。從(cóng)中長(cháng)期看(kàn)，美(měi)股市(shì)場(chǎng)已經在波動中接近(jìn)前高(gāo)的(de)位置。能否創新高(gāo)，則一方面依賴于美(měi)國(guó)經濟能否順利實現(xiàn)“軟着陸”（這(zhè)一點在西(xī)方主流媒體(tǐ)中已經成為(wèi)共識，雖然普通(tōng)民(mín)衆未必認同），另一方面，要看(kàn)後續科(kē)技(jì)創新的(de)進展。例如，全社會勞動生(shēng)産率在AI的(de)幫助下(xià)不斷提高(gāo)。值得注意的(de)是，美(měi)國(guó)AI科(kē)技(jì)發展如火如荼的(de)負面影響，即機(jī)器(qì)代替就業(yè)的(de)趨勢已經開(kāi)始顯現(xiàn)，導緻今年(nián)美(měi)國(guó)科(kē)技(jì)行業(yè)裁員(yuán)非常兇猛，IT方向的(de)新畢業(yè)生(shēng)找工(gōng)作(zuò)也非常艱難，這(zhè)是以前很(hěn)少見到的(de)現(xiàn)象。從(cóng)各關鍵州民(mín)調數據看(kàn)，美(měi)國(guó)大選态勢勝負的(de)天平似乎已經開(kāi)始向特朗普傾斜，這(zhè)意味着未來(lái)美(měi)國(guó)保護主義（對(duì)中國(guó)不利）和(hé)孤立主義（對(duì)中國(guó)有(yǒu)利）的(de)傾向在增大。我們預期美(měi)股近(jìn)期還(hái)是以震蕩為(wèi)主。

2024年(nián)9月(yuè)全月(yuè)A股出現(xiàn)超級反轉。全月(yuè)上(shàng)證指數上(shàng)漲17.39%，滬深300指數上(shàng)漲20.97%，科(kē)創50指數上(shàng)漲25.67%。8月(yuè)上(shàng)證指數成交量極度萎縮，試探了前一個(gè)階段的(de)低(dī)點，市(shì)場(chǎng)信心幾乎已經崩潰。然而這(zhè)正是黎明(míng)前的(de)黑(hēi)暗(àn)。9月(yuè)中央出台了一系列由各部門聯合發起的(de)政策，涵蓋地(dì)産，貨币，财政等各個(gè)方面，誓要扭轉全社會的(de)通(tōng)縮預期。民(mín)營經濟促進法也在醞釀中，努力改善最有(yǒu)活力經濟主體(tǐ)對(duì)經商環境的(de)擔憂。我們認為(wèi)，中國(guó)目前的(de)體(tǐ)制具有(yǒu)集中力量辦大事(shì)的(de)特點，隻要下(xià)定決心，是能夠實現(xiàn)單一政策目标的(de)。如果抗擊通(tōng)縮成為(wèi)當前政策最大的(de)目标，那(nà)麽各方面集中配套的(de)政策會接踵而來(lái)，直到目标實現(xiàn)為(wèi)止。因此，市(shì)場(chǎng)迅速做出反應，出現(xiàn)大漲。當然，由于房(fáng)地(dì)産市(shì)場(chǎng)的(de)拖累，全社會的(de)通(tōng)縮預期不可能迅速消失，但(dàn)股市(shì)的(de)活躍會極大拉動全社會的(de)風(fēng)險偏好(hǎo)。事(shì)實上(shàng)，我們可以看(kàn)到市(shì)場(chǎng)的(de)迅速反應，說(shuō)明(míng)了資金(jīn)的(de)反應極快，市(shì)場(chǎng)非常有(yǒu)效，這(zhè)本身(shēn)就是社會活力仍在的(de)表現(xiàn)。大家(jiā)不是沒錢，而是大部分錢出于通(tōng)縮預期而進行了儲蓄和(hé)國(guó)債投資甚至通(tōng)過各種途徑流出境外(wài)。美(měi)聯儲降息，意味着全球資金(jīn)流向的(de)拐點，也恰好(hǎo)是中國(guó)政策發動的(de)一個(gè)非常好(hǎo)的(de)時(shí)間(jiān)點。我們認為(wèi)熊市(shì)已經結束。随着全社會通(tōng)縮預期的(de)逐漸瓦解，中國(guó)資本市(shì)場(chǎng)也将像其它國(guó)家(jiā)資本市(shì)場(chǎng)一樣，逐漸走向牛途。

2024年(nián)9月(yuè)香港市(shì)場(chǎng)恒生(shēng)指數上(shàng)漲17.48%，恒生(shēng)國(guó)企指數上(shàng)漲18.62%，恒生(shēng)科(kē)技(jì)指數上(shàng)漲33.45%，MSCI中國(guó)指數上(shàng)漲23.58%。随着美(měi)國(guó)市(shì)場(chǎng)開(kāi)始進入震蕩，國(guó)際資金(jīn)開(kāi)始尋找新的(de)方向。其實全球資金(jīn)也知道(dào)中國(guó)資産被嚴重低(dī)估，而被追捧的(de)非美(měi)國(guó)市(shì)場(chǎng)如日(rì)本，印度等市(shì)場(chǎng)資産價格已經高(gāo)估（美(měi)國(guó)市(shì)場(chǎng)例外(wài)，因為(wèi)有(yǒu)AI概念加持，難以用正常PE去(qù)估值）。但(dàn)由于害怕中國(guó)也會像日(rì)本一樣出現(xiàn)長(cháng)時(shí)間(jiān)通(tōng)縮，加上(shàng)地(dì)緣方面的(de)考慮，不敢購買中國(guó)資産。但(dàn)中國(guó)和(hé)日(rì)本并不可比。中國(guó)政府的(de)動員(yuán)力是全球一流的(de)，糾錯(cuò)能力也是一流的(de)。正因為(wèi)日(rì)本的(de)前車之鑒，中國(guó)反而會比較重視(shì)對(duì)各方面經驗的(de)吸收總結。在中國(guó)政策強烈轉向，優質資産低(dī)估，且對(duì)外(wài)開(kāi)放(fàng)水(shuǐ)平不斷加大時(shí)，國(guó)際資金(jīn)會不得不重新配置中國(guó)資産。雖然他(tā)們目前聲稱追漲隻是戰術性的(de)，但(dàn)整體(tǐ)趨勢應該已經向好(hǎo)。

2024年(nián)9月(yuè)美(měi)元指數下(xià)跌1.0%至100.8，美(měi)元兌人(rén)民(mín)币彙率貶值1.0%至7.02。我們看(kàn)到，雖然中國(guó)推出了大規模刺激政策，意味着通(tōng)縮可能轉為(wèi)通(tōng)脹，人(rén)民(mín)币卻并沒有(yǒu)出現(xiàn)貶值，而是基本穩定。說(shuō)明(míng)市(shì)場(chǎng)更在意的(de)是中國(guó)經濟成長(cháng)。以中國(guó)的(de)國(guó)際收支狀況來(lái)看(kàn)，人(rén)民(mín)币存在較強的(de)升值基礎，甚至升值對(duì)全球都(dōu)有(yǒu)益，因為(wèi)可以減少出口增加進口，減少貿易摩擦。但(dàn)是目前中美(měi)兩國(guó)都(dōu)無意實現(xiàn)這(zhè)一點。對(duì)于中國(guó)政府來(lái)說(shuō)，最重要的(de)是在房(fáng)地(dì)産行業(yè)的(de)調整期實現(xiàn)産業(yè)升級和(hé)保就業(yè)，因此對(duì)于貿易商的(de)貨币套利并不嚴加管控，因為(wèi)低(dī)估的(de)貨币有(yǒu)利于占領全球市(shì)場(chǎng)。對(duì)于美(měi)國(guó)政府來(lái)說(shuō)，雖然要實現(xiàn)制造業(yè)回流必須出現(xiàn)美(měi)元大幅貶值，但(dàn)這(zhè)很(hěn)難實現(xiàn)。因為(wèi)美(měi)元若大幅貶值，其一不符合金(jīn)融資本的(de)利益，其二其國(guó)內(nèi)通(tōng)脹會再起，其三中國(guó)名義GDP将在一瞬間(jiān)超越美(měi)國(guó)成為(wèi)世界第一，這(zhè)将在全球帶來(lái)巨大的(de)心理(lǐ)影響。因此我們認為(wèi)，人(rén)民(mín)币雖然被大幅低(dī)估，但(dàn)可能在很(hěn)長(cháng)時(shí)間(jiān)都(dōu)保持在低(dī)估的(de)水(shuǐ)平上(shàng)，即使升值，也會采取比較謹慎的(de)步調，不會像當年(nián)日(rì)本廣場(chǎng)協議(yì)一樣短期內(nèi)大幅升值。

本月(yuè)OpenAI推出了O1模型，在推理(lǐ)能力上(shàng)更進一步。雖然還(hái)不是大家(jiā)最關注的(de)ChatGPT 5.0，但(dàn)O1在理(lǐ)科(kē)能力上(shàng)的(de)提升還(hái)是有(yǒu)目共睹。其機(jī)制是将大的(de)推理(lǐ)問(wèn)題分解為(wèi)很(hěn)多小(xiǎo)的(de)步驟，每一步得出答(dá)案後進行自(zì)我檢查叠代。因此其成本較高(gāo)，速度也比大語言模型要慢(màn)。當然，O1并非成熟的(de)産品，其急于推出也與OpenAI近(jìn)期的(de)融資計(jì)劃有(yǒu)關。近(jìn)期傳英偉達已成功解決了之前困擾其生(shēng)産線的(de)設計(jì)缺陷，尤其是在光(guāng)掩模技(jì)術方面，将使Blackwell GPU在未來(lái)幾個(gè)月(yuè)的(de)出貨能力大幅提升，這(zhè)也帶動了英偉達股價的(de)反彈。特斯拉即将發布Robotaxi，推動L4級别的(de)人(rén)工(gōng)智能駕駛技(jì)術正式走向應用。另外(wài)，今年(nián)的(de)物(wù)理(lǐ)和(hé)化(huà)學諾貝爾獎都(dōu)頒布給了AI理(lǐ)論或應用方向有(yǒu)突破性貢獻的(de)學者，顯示AI發展已成為(wèi)科(kē)技(jì)最熱點。國(guó)內(nèi)方面，随着本土(tǔ)AI芯片能力的(de)逐漸跟上(shàng)，禁用英偉達低(dī)級别芯片的(de)傳聞漸起，國(guó)産替代将成為(wèi)趨勢。

2024年(nián)9月(yuè)新能源車在新一波政策推動下(xià)表現(xiàn)繼續亮(liàng)眼，十一期間(jiān)銷售也熱度極高(gāo)。9月(yuè)小(xiǎo)鵬汽車交付2.1萬輛(liàng)，同比增長(cháng)52%，性價比極高(gāo)的(de)新車Mona M03已成爆款。蔚來(lái)交付2.10萬輛(liàng)，同比增長(cháng)35%。理(lǐ)想交付5.4萬輛(liàng)，同比增長(cháng)49%。零跑交付3.4萬輛(liàng)，同比增長(cháng)114%。極氪交付2.1萬輛(liàng)，同比增長(cháng)77%。小(xiǎo)米銷量1萬。廣汽埃安交付3.56萬輛(liàng)，同比下(xià)降31%。問(wèn)界交付3.6萬輛(liàng)，環比增長(cháng)14%。比亞迪銷量創新高(gāo)達42萬輛(liàng)，同比增長(cháng)46%。

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